希腊大选：美元欧元拳击赛焦点

    

    

 

 

四月以来，全球风险资产在希腊退出欧元区事件主导下风声鹤唳，持续暴跌，精确匹配我们的判断（相见中华元战略报告《风险资产涨势终结？》、《风险资产跌透了么？》）。当下，全球投资者在胆颤心惊中等待着6月17日希腊选举之结果，自然的疑问便是：我们是将再次迎来一场“雷曼风暴”、还是“风雨后的彩虹”？我们当下应如何进行操作？欧元区未来走向何方？

本报告我们通过系统性梳理和分析解答这些疑问。主线为：希腊新政府政策立场与救助主体政策支持力度之间如何博弈。顺序为:首先梳理当前希腊选举形势和新政府上任后面临的问题，以评估选举结果和紧缩态度；随后，通过解读各相关利益主体对于希腊事件的立场，为选举结果出台后救助主体做何“政策回应”提供了参考；进而，我们给出事件基准判断、市场影响预测。最后，我们对中长期两种情况进行了思考：若希腊退出欧元区，对中美欧影响如何；而欧元区若想续存，未来需如何行动？

1、 希腊最新选举形势如何？

我们的回答是：胶着，非常胶着。当下的选举结果表明，支持紧缩与反对紧缩的各派政治力量中无一占据明确领先地位。

继5月6日的首轮选举后，前三大党组阁均以失败告终，被迫于6月17日举行第二轮选举（此期间国家政务由代理总理临时处理）。虽各民调数据有差异，但民意支持的前三大党位置相对明确，这三大党也是目前希腊政坛的主导力量，分别为ND（新民主党），SYRIZA（左翼联盟），PASOK（泛希腊社会主义运动党），代表紧缩派的新民主党与反紧缩派的左翼联盟在不同类型的民调中交错领先，且均优势微弱，不出意外，领头羊之争将在这两党之间进行。

考虑到希腊最终获胜方必须票数占比超过50%,以当前的形势而言，新民主党和左翼联盟需寻求其他党派联合组阁，而比较分析民调结果之4-6名之政治立场可见，即使最终组阁，紧缩派与非紧缩派之争亦难分高下。

当前希腊前六大党派主要政治立场
政党	政治立场
新民主党（ND）	勉强同意紧缩
左翼联盟(SYRIZA)	反对紧缩
泛希腊社会主义运动(PASOK)	同意紧缩
希腊共产党	反对紧缩
独立希腊人党	反对紧缩
民主左翼	同意紧缩
来源：中华元智库

希腊当前选举形势的两种可能分析：一，支持紧缩的ND和PASOK联合执政，在此种情况下，希腊将继续接受三驾马车的紧缩以换取救助的条件，对市场的压力将大大减轻。但此情况需有一前提即ND与PASOK的支持率必须达到40%以上，而从当前民调来看，目前ND和PASOK的支持率下降幅度较大，甚至降至了40年新低；二，反对紧缩的SYRIZA上台。目前来看，此种可能性正在提高，若实现，按照希腊选举规定，左翼联盟目前不足以组建内阁，将拉拢反紧缩阵营的其他少数政党如希腊共产党，独立希腊人党等联合组阁。这加大了新政府履行三驾马车救助条件的难度——并最终将导致再次违约甚至退出欧元区的风险。

因此，综合目前的选举调查结果来看，无论是ND和PASOK还是SYRIZA都没有占据绝对选举优势，而不同执政党上台，对应的欧元区和市场走向，却将是大相径庭，这也造成了市场在选举结果出台前的谨慎和负面情绪。

2、 希腊新政府上任面临哪些问题？

主要面临两部分问题：1）迅速满足三驾马车贷款要求，以获得足够资金避免违约；2）补充流动性，弥补希腊银行业资金缺口。

希腊新政府对资金的需求非常紧迫。为满足三驾马车放贷要求，希腊政府需在6月前削减113亿欧元预算，以满足2013和2014年赤字目标（目前这两年仍有约占GDP5.8%的赤字目标需要削减），否则，希腊将在第三季度即面临现金流枯竭无力偿债的窘境（希腊分别在三季度和四季度需要90亿和70亿欧元现金以偿还到期债务和政府开支）。

银行业资金缺口亦非常大。希腊银行业按原计划需要480亿欧元的资金重组，而目前只筹集到了250亿欧元，在目前ECB暂停为其融资以及银行外部债券融资渠道也基本枯竭的情况下，银行挤兑、实体经济放贷进一步萎缩之风险日益增大。

 

由此可见，希腊新政府上台后面临的财政形势将非常严峻，其对资金的需求非常紧迫，在2012年三、四季度都将面临严峻的财政状况与巨大的资金缺口。因此，选举结果至关重要，如果反紧缩政府上台，希腊政府将因无法满足三驾马车放贷要求而无法获得救助贷款，导致资金链断裂，无序违约并退出欧元区的可能性迅速上升。

 

 

 

希腊政治选举引爆欧债危机，并使其退出欧元区的概率迅速走高。二次大选的结果目前仍然存在高度不确定性，但我们认为新民主党（ND）和泛希腊社会主义运动党（PASOK）获胜的概率高于左翼联盟（SYRIZA）获胜概率，希腊留在欧元区的概率仍然高于退出欧元区概率。我们的基准判断是：支持紧缩的党派ND/PASOK上台执政，希腊暂时留在欧元区，但未来仍难免与三驾马车重新谈判，甚至进行二次债务重组。具体概率预测如下：ND/PASOK上台执政概率为60%，高于左翼联盟执政概率40%，前者上台希腊退出欧元区概率10%，后者上台希腊退出欧元区概率90%，综合来看，希腊退出欧元区概率42%，留在欧元区概率58%。

我们的基准情形判断是支持紧缩的新民主党（ND）和泛希腊社会主义运动党（PASOK）最终联合上台（可能还需要联合其他小政党的支持）可能性更大，并且我们预计其概率为60%。原因有三：1）ND和PASOK是希腊两大传统政党，并且此前两党消除分歧，同意联合竞选，相对于SYRIZA单个政党，两党“联合”起来的势力更大；2）希腊民众多数（80%）希望留在欧元区的态度也将支持紧缩政党上台可能性更大；3）国内外舆论的支持也使得其“后续发力”的可能性更大。在此情形下，希腊暂时留在欧元区为大概率事件，延续此前紧缩救助的大方向，三驾马车也将支持希腊政府留在欧元区内进行财政整顿。

我们认为，在同意紧缩的ND和PASOK联合上台执政后，三驾马车顺利发放贷款，违约风险暂时避免，但希腊难完全实现紧缩条件，可能与三驾马车再次谈判放宽紧缩和贷款要求，再次重组。

    短期来看，在同意紧缩的两党联合上台后，与三驾马车双方各让一步：同意紧缩以保证希腊留在欧元区，接受其贷款的条件（现有欧盟/IMF调整计划中的承诺），顺利获得三驾马车的贷款，将缓解或消除希腊退出欧元区的恐慌情绪，违约风险暂时避免。

中长期看，希腊仍面临财政紧缩计划能否坚持下去的问题，而希腊的财政紧缩计划是三驾马车对希腊援助计划和债务置换计划的前提条件。希腊方面，如果不能坚持财政紧缩计划，则意味着背弃之前承诺，很可能陷入债务违约的恶性循环；救助方方面，三驾马车对于希腊的屡次未完成紧缩目标已“不胜其烦”，希腊可能与三驾马车再次谈判放宽紧缩和贷款要求，并且经济增长乏力，也难以避免二次重组的风险，经济、债市和部分国家银行业问题仍可能卷土重来。

虽然我们的基准判断是ND/PASOK上台执政，但是极左派执掌希腊的概率相对以前已经变得很高，这意味着希腊退出欧元区已经不再是概率极小的尾部风险，而成了一个实质性风险。根据我们的预测，极左派上台的概率为40%，希腊退出欧元区概率42%（这已经很高）。

希腊目前政治形势的特点是：政局四分五裂，党派之间分歧严重，选民投票更加分散化，传统大党优势地位严重削弱、极左派政党势力急剧膨胀。三驾马车强硬施加给希腊的严苛紧缩条款，导致希腊民众的强烈不满和反抗，而民意的愤怒在希腊大选中充分发泄，希腊极左派的代表左翼联盟SYRIZA正是在这样的条件下崛起的（09年大选时得票率仅4%）。

我们认为，极左派政党左翼联盟（SYRIZA）上台执政需具备如下条件：超越新民主党成为第一大党，获得额外50个席位，再联合若干小政党。民调显示左翼联盟和新民主党之间正在激烈争夺第一大党地位，这涉及到50个关键的额外席位花落谁家，对左翼联盟而言这尤为重要，因为只有在这种情况下它才可能与ND/PASOK抗衡，否则绝对实力将大幅低于两大传统政党的联合势力。

如果SYRIZA上台执政，90%的概率会导致希腊退出欧元区，这主要是因为SYRIZA以及三驾马车针锋相对的立场难以改变，任何一方出现妥协的概率都很低。若三驾马车退让，可留在欧元区；若SYRIZA退让，也可留在欧元区；两者皆不退让，希腊退出欧元区（概率90%）。

希腊选举风险已经令市场大幅下挫，二次大选前难以缓解。风险资产如股市、商品等在5月份录得大幅下跌，避险资产安全公债、美元、日元等受到投资者追捧，美国、德国、英国、日本国债收益率纷纷创下历史新低，而欧元/美元则一举突破前期震荡区间底部（1.30），在5月份深跌 6%以上。这段时间最大的恐慌来自市场对左翼联盟SYRIZA上台执政并导致希腊退出欧元区的担忧。我们认为，在6月17日希腊二次选举之前，希腊恐慌将继续成为市场的沉重压力，难以缓解。

支持紧缩的政党上台将导致市场恐慌大为舒缓，预计只是暂时缓解，希腊局势仍长期不稳定，极有可能在未来造成新的动荡。6月17日的选举结果出炉之后，我们认为，支持紧缩的政党上台将导致市场的恐慌大为舒缓，对于已经大幅下挫的风险资产而言，这是一个重要的利好，至少是一个重要利空的解除。不过预计缓解只是暂时现象，希腊的局势仍然长期呈不稳定状态，极有可能在未来造成新的市场动荡。原因有二：希腊经济已经深度衰退，其既无法承受也不可能完成当前严苛的财政紧缩，即便支持紧缩政党上台也将与三驾马车重新谈判，甚至走向二次债务重组；极左派的政治势力在希腊议会中占据重要地位已经变成事实，这严重削弱财政紧缩的推进和执行力度，可能引发新的不稳定。

一旦极左派政党上台，市场恐慌加剧。一旦极左派政党上台，则希腊退出欧元区将成为绝对的大概率事件，市场的恐慌会加剧放大，风险资产可能面临新一轮暴跌。不过希腊在退出欧元区之后，作为一个单独的国家，因其体量太小而不足以再成为扰动市场的风险因素。

 

 

 

 

 

 

 

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